城投债安全性将有效提高

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去年底以来，高风险的城市投资债券被基金践踏，收益率飙升，难以发行。

这一次，债券互换将把一些没有明确债务偿还主体的债务转变为明确的政府债务。这给一些城市投资债券带来了更多保障。

尽管地方债务的最终筛选尚未宣布，但在清理地方债务方面取得了新的进展。经国务院批准，财政部近日发行了1万亿元地方政府债券替代现有债务的额度，允许地方政府将一部分到期的高成本债务转换为地方政府债券，这再次印证了政策制定者“开门见山、堵后门”的政策意图。

在回答记者关于发行地方政府债券替代现有债务问题时，财政部负责人表示，地方政府现有债务是在新预算法实施前形成的。用一定规模的政府债券替代部分债务是规范预算管理的有效途径，有利于确保在建项目的融资和资金链不断裂，处理好债务化解与稳定增长的关系，优化债务结构，减轻利息负担，缓解部分地方政府的支出压力，为地方政府释放部分资金增加其他支出创造条件。

NPC财政经济委员会副主任顾胜洲表示，这意味着过去融资成本过高的地方借贷模式，如信托和bt(建转模式)，将受到限制，甚至完全退出。“阳光借贷”虽然只迈出了一小步，但为防范债务风险、解决预算法禁止地方政府发行债券与地方政府债务融资需求之间的长期矛盾、构建以政府债券为主体的地方政府债务融资机制创造了有利条件。

“通过发行地方政府债券，地方政府可以偿还高利息债务，这反映在它们的资产负债表上——3-5年期的城市投资债券、短期银行贷款和1-2年期信托将被7-10年期的低利息地方政府债券所取代。”在业内人士看来，通过储存债券互换来维持债务的可持续性是有益的。1万亿元可能无法替代所有的高成本债务，但它已经有了一个良好的开端，表明有关部门已经采取了详细的行动来解决这个问题，今后可能会出台更多的措施。这将给陷入困境的地方政府融资平台和城市投资债券带来好处。

“可以预见，1万亿元地方债务的置换将大大增加债券市场的供给，而各种利率可能会承受压力。同时，在政府主导缓解地方债务压力的情况下，用对政府的还款义务替代融资平台债务将是有益的，城市投资债券将再度流行。”一些机构消息人士表示，地方债券互换表明，中央政府对处理地方债务的态度是积极的，市场担心城市投资债券的违约风险将会降低。

显然，那些可以纳入地方政府债务的城市投资债券将获得地方政府信贷，从而转化为合格的地方政府债务。从政府信用的角度来看，这意味着市场将通过空.增加大量的政府信用一方面，城市投资债券的安全性再次被市场认可；另一方面，随着债务转换，一些城市投资债券将成为政府债券，城市投资债券的稀缺性将逐渐显现。

自去年底中央政府开始对地方政府债务进行甄别和清理，邓忠公司大幅提高企业债券质押式回购融资门槛以来，高风险的城市投资债券被资金践踏，收益率飙升，发行难度大幅增加。由于认购资金不足或利率高于预期，许多计划发行的城市投资债券不得不延期发行。这一次，债券互换将把一些没有明确债务偿还主体的债务转变为明确的政府债务。这给一些城市投资债券带来了更多保障。

专家表示，地方政府债券有明确的政府信用支持，发行成本将明显低于以企业名义发行的平台债，平台债实际上依赖于政府信用。去年，10个试点地区发行的地方政府债券利率均随同期政府债券利率波动，进一步确认了地方政府信贷的市场定位。这样的债券互换无疑将有助于减轻未来的利息支付压力，部分缓解当前地方债务偿还困难，进而有助于抑制债务违约造成的系统性风险。

一段时间以来，地方债务大多集中在地方融资平台公司的公司债务上，成本相对较高。然而，融资平台身份的特殊性导致了市场对政府信用延伸的误解。人们普遍认为，平台债务具有政府信用的隐性担保，这使得平台债务实际上成为无风险投资的目标，并使市场无风险利率保持在较高水平。同时，由于刚性赎回的存在，具有地方政府背景的融资平台发行的债券，即城市投资债券，被视为准国债信用，但其发行利率远高于国债。城市投资债券一直受到投资者的青睐，这不利于债券市场的发展。

虽然从降低违约概率和分散系统性风险的角度来看，地方政府债务的筛选和清理无疑对城市投资债务有很大的好处。但有业内人士认为，中央政府对地方政府债务的甄别结果仍不明朗，城市投资债券仍存在风险分化趋势。例如，一些盈利能力较差的公交城市投资债券被业界视为违约风险较高的品种。也就是说，虽然债券互换会在短期内降低整个城市投资债券的风险，但从长期来看，每一个细化品种都应该区别对待。

中国程心国际高级分析师管飞认为，地方融资平台高达30%的债务最终将被确定为地方政府直接债务，这将远远低于报告水平，部分城市的实际确认比例可能低至10%，这意味着大量报告的债务将被重新归类为二级和三级地方债务(即， 有担保责任和一定减免义务的地方债务)，平台的债务负担将进一步加重，同时到期压力也将急剧增加。 “我们要密切关注融资平台在转型时期的潜在信用风险，为下一步平台改革转型和地方新融资机制建设铺平道路。”管飞说。

业内一些专家表示，虽然利用政府债券进行债券互换有利于缓解债务违约、降低实体经济融资成本，但由于债务规模和地方财力有限等因素，地方政府债券的发行实际上增加了未来地方财政提前偿还债务的负担。因此，解决地方债务问题不应依赖于政府债券的替代。相反，我们应该通过这种方式避免资本链断裂和债务违约的爆发，同时为引入社会资本等更加市场化的方式争取时间。厘清政府与市场的界限，同时社会资本应承担更多具有一定效益的公益项目，以缓解政府压力，激发市场活力。